"Viele Fondsmanager verlieren nicht gegen den Markt – sie verlieren gegen sich selbst", schreibt Joachim Klement, Stratege der britischen Investmentbank Panmure Liberum, in einem Beitrag für die gemeinnützige Intalcon Foundation mit Sitz in Bremen. Es seien Aspekte wie zu spätes Reagieren, überdimensionierte Portfolio-Positionen oder zu langes Festhalten an Verlierern, die häufig mehr Performance kosten als Marktbewegungen.

Dass der durchschnittliche aktiv gemanagte Fonds schlechter abschneidet als der Markt, sei grundsätzlich keine wirklich neue Erkenntnis, so Klement. Offengeblieben sei aber bisher die Frage, wie genau Fondsmanager im Schnitt ihre Performance verspielen – indem sie die falschen Aktien auswählen, oder indem sie zwar die richtigen Aktien kaufen, aber zum falschen Zeitpunkt?

Wissenschaftliches Fundament
Klement stützt seinen Beitrag zur Beantwortung dieser Frage auf die jüngst erschienene Studie mit dem Titel "European Mutual Funds", die die beiden Wissenschaftler Javier Vidal-Garcia und Marta Vidal von der Universität Madrid verfasst haben. "Die beiden wollten es herausfinden und haben dazu die Renditen von mehr als 21.000 aktiv verwalteten Aktienfonds analysiert, die zwischen 1990 und 2025 in 35 verschiedenen Ländern investierten", so Klement.

Da sie nur Länderfonds – sogenannte Single-Country-Funds, die in den meisten Ländern nur ein Nischensegment darstellen – und keine regional oder global investierenden Fonds betrachtet hätten, belaufe sich das der Untersuchung zugrunde liegende verwaltete Vermögen dieser Fonds auf lediglich etwas mehr als zwölf Milliarden US-Dollar.

Hauptgrund der Underperformance ist keineswegs die Aktienauswahl
Im Ergebnis zeige die Renditezerlegung für Fonds auf ausgewählte Nationen im Vergleich zur Gesamtmarktperformance des jeweiligen Landes: Der Hauptgrund für die Underperformance ist das Timing von Käufen und Verkäufen, nicht die Aktienauswahl an sich. In jedem der 35 untersuchten Märkte hätten Fondsmanager im Schnitt Performance durch ihre Markt-Timing-Entscheidungen verloren. "Der durchschnittliche negative Einfluss des Markt-Timings lag bei 0,43 Prozent pro Jahr", resümiert Klement. "Die Aktienauswahl trug in manchen Ländern positiv, in anderen negativ bei. Im Schnitt der 35 Länder ergab sich ein leicht positiver Beitrag von 0,09 Prozent pro Jahr."

Doch das sei keineswegs die ganze Geschichte. Die meisten Fonds würden an einer Benchmark gemessen, die enger gefasst ist als der Gesamtmarkt, leitet Klement ein. Und die typische Benchmark sei der MSCI-Index für das jeweilige Land. "Entsprechend haben die Studienautoren dieselbe Zerlegung für den MSCI-Länderindex im Vergleich zum Gesamtmarkt durchgeführt", erläutert der Stratege, der von seiner universitären Ausbildung her Mathematiker mit Masterabschluss ist. So sei die Differenz zwischen dem durchschnittlichen Fondsmanager und dem MSCI-Länderindex berechnet worden, um zu sehen, wo Fondsmanager im Vergleich zu einem typischen Benchmark-Index statt zum Gesamtmarkt schlechter abschneiden.

Stock Picking trägt mal positiv, mal negativ bei
Das Ergebnis: Das Markt-Timing bleibt der Haupttreiber für die Underperformance. Im Durchschnitt über 35 Länder hinweg sei es sogar der einzige Treiber des Minderertrags. Stock Picking, sprich die Aktienauswahl, sei mal positiv, mal negativ, trage im Schnitt aber weder positiv noch negativ zur Performance eines Fonds gegenüber dem MSCI bei.

"Die Ergebnisse sind für aktive Fondsmanager nicht gerade schmeichelhaft", schließt Klement seinen Beitrag. Im Durchschnitt gelinge es den Stock Pickern nicht, mit ihrer Aktienauswahl einen Mehrwert zu schaffen, auch wenn es natürlich Ausnahmen gebe.

Dennoch deute die Analyse darauf hin, dass Fondsmanager, die ihre Performance steigern wollen, eher ihre Entscheidungen zum Markt-Timing verfeinern sollten als die Auswahl einzelner Aktien. "Es gibt also womöglich mehr 'Alpha' zu holen, wenn man den Investmentprozess beim Timing optimiert, statt ausschließlich auf die Verbesserung des Stock Pickings zu setzen." (hh)